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探寻 去中心化的金融 的下一个爆发点:衍生品能否成为主流?

作者:admin 2021-09-09 我要评论

从长远来看,衍生品买卖可能成为去中心化的金融世界中的主流,甚至跨越数字货币市场,直接与传统金融角逐。...

从长远来看,衍生品买卖可能成为 去中心化的金融 世界中的主流,甚至跨越数字货币市场,直接与传统金融角逐。

撰文:Momir Amidzic,Senior Associate@IOSG Ventures 

披露:IOSG 参与了对 Synthetix、Liquity、MCDEX、UMA、SynFutures、dTrade、Thales 和 Volmex 的资金投入。英文全文阅读:https://thedefiant.io/dexes-securities/

早前,很多人觉得 DEX 的数字货币买卖绝无可能代替 CEX 。这种容易的连续买卖商品如何可能代替 币安 或者 Coinbase 呢?而且 DEX 手续费这么贵,一定会失败的,对吗?

不,大家觉得,虽然现在 DEX 没在买卖效率和本钱方面超越 CEX , 但 DEX 已经成功的证明了它我们的价值。DEX 将来两年可能依旧会有买卖效率不高、手续费昂贵的问题,但即使这样,应用 AMM 模型的 DEX 商品市值加起来已经高达几百亿USD,其中仅 Uniswap 的市值就达到了 150 亿USD。

那 DEX 到底能否超越 FTX 等中心化交易平台巨鳄?毕竟像 FTX 这种中心化交易网站有着完美的客户体验,高效、稳健的流动性,和全仓保证金机制,而且全天 24 小时运作,提供普惠服务,用户投入本钱极低。FTX 等 CEX 在不远的以后应该还会是最高效的衍生品买卖场合。

但这难道就意味着 DEX 需要做到如 FTX 般高效才能吸引用户买卖量吗?这一次大家要防止之前一些人提出的一些错误的假设,也要防止低估智能合约交易平台的优势。

那样去中心化衍生品交易平台的优势是什么?

去中心化 & 抗审查性

除去安全,去中心化还意味着透明,公开决策、社区领导,禁止中心化机构滥用权力甚至审分数查询歧。所以,DEX 除去数字货币市场还有一片的整体潜在市场,那就是 去中心化的金融 衍生品,这比 CEX 的 TAM 大得多。这一部分会在下文「市场机会」具体展开。

近期,Uniswap 网页前端基于法规的考虑将一些衍生品资产列入黑名单。相比之下,Liquity 期望将去中心化发挥到极致,甚至设置了勉励机制来支持去中心化前端的革新设计。为了 DEX 可以充分释放潜力,去中心化的金融 协议可以学习 Liquity 的做法。

不需要许可性

衍生品 DEX 应该拥有不需要许可性。其他人都可以借助协议开发新的衍生品商品投入市场,其他人都有权限用此商品。假如想要拥有特定功能的衍生品商品,DEX 就应该像 Uniswap 那样可以允许其他人借助 ERC-20 等代币进行套利买卖。

不需要许可性会产生独特的衍生品市场。而且,这也是 去中心化的金融 交易平台进步数字货币以外业务的另一个首要条件。只须 DEX 拥有完全不需要许可性,就可以拓展证券或产品买卖,不止是数字货币买卖。

可组合性:去中心化的金融 拼图

尽管在 去中心化的金融 的话题中可组合性已经是老生常谈,但可组合性也打开了 去中心化的金融 以外的进步机会。以前 去中心化的金融 中的可组合性指的是,链上应用将协议作为基础设施。目前,可组合性意味着链上资产顺畅的跨链流动。

去中心化的金融 协议上的资产代币化之后,可以同时在多条链上用。比起封闭的中心化交易平台,去中心化的金融 互联网拥有更高的资本效率。

举例,你在 Maker 上存入 以太币,铸造 D人工智能,将 50% 的 D人工智能 换成 以太币。用 D人工智能 和 以太币 为 Uniswap 提供流动性,在 Uniswap 获得相应 LP token。在 Maker 上质押 LP token,铸造更多 D人工智能,在 Uniswap 上获得 LP token 的杠杆。听起来非常复杂吗?。

去中心化的金融 衍生品也有可组合性,可以从其他协议中获得流动性。你可以在 AMM、借贷协议、收益聚合器等等中获得 LP token,作为保证金来进行衍生品买卖。

除此之外,NFT 和 去中心化的金融 的融合也扩展出了更多可能性。大家可以借助碎片化 NFT token 作为保证金,在 DEX 上买卖衍生品。反之亦然,DEX 上的仓位也可以通过 NFT 在 去中心化的金融 乐高上找到更多的用场景。市面上也还没亮眼的、专注投机买卖的衍生品 DEX。所以,可组合性的 去中心化的金融 想象空间很大。

可组合性:跨协议保证金机制

近期,Kyle Samani 提出,在这场 DEX 衍生品大战中的赢家将是最早支持交叉保证金 的协议,FTX 成为第一大衍生品平台的重要原因就是由于它有健全的交叉保证金机制。

然而,在 去中心化的金融 中,交叉保证金这件事可能将成为另一个 Money Lego,将来的 DEX 业务并不肯定需要自己开发交叉保证金功能。去中心化的金融 Money Lego 为跨协议交叉保证金机制的运行提供了可能性。

这种聚合层除去跨协议保证金外,还可以在更广泛的意义上发挥聚合器有哪些用途,帮用户优化价格滑点、支付资金利率等。因此,它可以支持前所未有些市场深度,让多个 去中心化的金融 DEX 拧成一股绳与 CEX 进行角逐。除此之外,它应该解决不同 DEX 之间的定价差异,并最后推进大部分买卖量向具备最好流动性的市场转移。

去中心化的金融 衍生品的积极影响

衍生品市场本质上需要外部信息。正如上文所示,强大的预言机对这一方向的进步至关要紧。因此,预言机服务提供商将处于达成 去中心化的金融 衍生品增长货币化的有利地方。

除此之外,去中心化的金融 衍生品为以前不可能出现的商品范围提供了可能性。比如,Lemma 旨在借助衍生品 DEX 来创建一个去中心化与USD锚定的合成稳定币。尽管在设计上有的缺点,但它的抵押率减少到 100%,还是比其他协议有优势。

链上衍生品的增长为与收益聚合协议的整理提供了机会,这部分协议可以对资金利率差异进行套利,并产生另一种收入出处。

除此之外,链上衍生品可以增加 AMM 平台上的流动性。截至现在,链上流动性解决方法在对冲无常风险方面有哪些用途还是十分有限。最近研究表明,Uniswap v3 的 LP 比在 v2 上的遭受了更大的损失。v3 需要提供专业的流动性与推行更强的风险管理技术,包括作为对冲的衍生品,来维持它的可持续进步。

最后,在衍生品中,永续期货和期权之间有非常大的协同用途。特别是对于期权的 AMM,池子里的 LP 需要面对无限的同向风险敞口。伴随链上永续商品的增长,大家可以期待期权 AMM 将永续商品整理到设计中,提供自动对冲功能,并降低与向资金池提供流动性有关的风险。

去中心化的金融 衍生品的消极影响

虽然链上衍生品开辟了一系列提升总体行业表现与资本效率的全新用例,但并不是所有垂直行业都会受益。也就是说,杠杆买卖已经在链上达成了,而这种需要通常是通过 Compound 或 AAVE 等借款协议来达成的。在借贷协议上,大家可以用多达 20 种不一样的抵押品来借入代币,这部分代币可以被供应以换取另一个山寨币。从本质上讲,这部分平台为做空借入的代币与存入抵押品的杠杆化提供了便利。

这部分支持多样化抵押品借贷平台,如 Euler、Kashi 等的出现,进一步表明了多样化选择的重要程度,即拓展一些在 CEX 中达成不了的市场,如做空长尾资产等。同样,如 Liquity 或 MakerDAO 之类的稳定币平台,允许对抵押品采取杠杆手段。因为需要的投入少,在极端的状况下,用户甚至可以用 Liquity 协议打造一个 11 倍杠杆的 以太币 仓位。

尽管这样,上述功能在某种程度上将被杠杆买卖协议所取代。收益率可能会从借贷池的利率变为永续期货交易平台的资金利率,本质上也就是寻求杠杆的人要向提供方付费。因此,借贷协议在某种程度上可能会遭遭到衍生品 DEX 成功带来的「附带伤害」。

市场机会

纵观十大衍生品和现货交易平台:衍生品买卖量已经超越了现货市场,近期的趋势也表明了两者之间的差距愈加大。仅在 2021 年上半年,前 10 名衍生品交易平台就产生了大约 27 万亿USD的买卖量,而前 10 名现货交易平台约占 12 万亿USD。

Source: IOSG Ventures; Data Source: Coingecko API

买卖量较大不可以代表衍生品就有着较大的市场机会。因为虚拟敞口和杠杆买卖是什么原因,衍生品交易平台的定价权会比现货交易平台要弱。比如,Coinbase、币安、火币网 或 Kraken 等现货买卖交易平台的收费在 0.1% 至 0.5% 之间,而期货买卖费会低至 0.04%。因此,从交易平台的角度来看,衍生品市场的 1 USD买卖量并不像现货市场的 1 USD买卖量那样值钱。

类似的状况也适用于 DEX。比如,Sushiswap 质押者可以以分红形式获得总买卖量的 0.05%,而 MCDEX DAO 和 P进销存 质押者将分别获得 Mai v3 和 Perpetual Protocol 上总买卖量的大约 0.015%。

大家预计,即便在折算衍生品买卖量的状况下,中长期的衍生品也将成长为比现货大几倍的市场。从中期来看,行业机构化将为衍生品市场增加更多买卖量。

从长期来看,去中心化的衍生品量,基于其无审查和无许可的特征,大概将超越数字货币市场,解决全球衍生品市场的问题。

容易来讲,衍生品 DEX 最后的进步目的不是 FTX 而是芝加哥产品交易平台。这意味着最后 DEX 可以拓展到更多传统股市衍生品,如农业商品,与能源衍生品和金属。所有这部分都是不分地域的,也就是说 DEX 可以满足全球范围内的对冲需要。

除此之外,去中心化的金融 都可以为各行业带来流动性。譬如让传统金融从周一至周五买卖,变为全天候买卖,或者将流动性极差的房产代币化,以增加其流动性。

Source: https://markets.businessinsider.com/news/stocks/all-of-the-worlds-money-and-markets-in-one-visualization-2021-1029239678

现在衍生品 DEX 行业地图

去中心化的金融 衍生品市场的项目

期权

大部分项目都在构建加密期权,其中 Opyn、Pods、Hegic、Siren、Primitive 等正在创建链上的一般期权,Thales 和 Divergence 发行了二元期权,Ribbon 和 UMA 结合各自的期权收益来构建金融商品,Volmex 借助期权数据推导加密货币的隐含波动率,Shield 和 Deri 也发行了永续期权。

期权协议;依据买卖机制进行分类 

利率衍生品

利率互换项目正在创建基于利率的衍生品,这部分衍生品允许用户对 去中心化的金融 收益率的方向押注或者对波动性进行对冲。即便在新生的 去中心化的金融 范围,这个方向也处于早期阶段,但已经有了有竞争优势的参与者,其中 Swivel 依赖订单簿机制促进利率互换,Pendle 和 Element 有独特的 AMM 设计,而 Sense 用 Uniswap v3 作为实行层。

去中心化的金融 利率衍生品商品

永续合约

最后,衍生品范围最大的市场是永续合约 / 期货交易平台。依据 tokeninsight.com 的数据,2021 年数字货币期货和期权买卖量分别达到 12 万亿USD和 772 亿USD,是数字货币期权市场的 150 多倍。

虽然永续合约的定义早在 90 年代就被提出,但也可以被视为是加密行业的革新。由于此定义的初次达成是在 2021 年,BitMex 决定在其交易平台推出永久期货。此后,永续合约就成为加密范围最火爆的金融商品,并且大型中心化交易平台的买卖量一直在增加。

考虑到明显的市场机会,不少团队被 去中心化的金融 永续这个赛道吸引并在此创建新的解决方法,其中大家比较了几个有趣的设计。

Source: IOSG Ventures

截至现在,上表中只有Perpetual Protocol v1 和 dYdX 已经在主网上运行,而 Perpetual Protocol v2、MCDEX Mai v3 和 Futureswap v3 正在等待在 Arbitrum 上发布,SynFutures 也正在测试他们的 v1。

直到近期 dYdX 开启买卖挖矿之前,Perpetual Protocol 一直是买卖量增长的1、。因此,大家将探索 Perpetual 能有这样大市场份额的根本缘由,并理解它的进步潜力空间。

Source: IOSG Ventures; Data Source: Coingecko API

Perpetual Protocol 的增长剖析

如下图所示,一个一般的用户会产生超越 25 万USD的日买卖量,峰值接近 300 万USD。最高的每天成交记录由 0x1a48776f436bcdaa16845a378666cf4ba131eb0f 维持,该账号在 2021 年 5 月 24 日产生了超越 12,000 笔买卖,买卖量超越 1 亿USD。

Source: IOSG Ventures; https://duneanalytics.com/momir/Perpetual-Protocol

如此大买卖量用户的出现表明 Perpetual 上基本都是机器人买卖。为了进一步探索这个假设,大家可以依据买卖频率对买卖量进行分类,假设假如地址天天买卖超越 100 次,则非常可能是机器人。

大家将买卖员分为三大类:

  • 日买卖次数少于 10 次——低频次买卖者。通常来讲,这就是他们最想要买卖用户,也就是散户随机流量。
  • 日买卖次数为 10-100 次——中频次买卖者。这是中间的范畴,比它更低是随机买卖量,比它更高的是套利 bot。
  • 日买卖次数为 100 次——高频次买卖者。

如下图所示,高频买卖者大约占了协议总量的 80%-90%!

Source: IOSG Ventures; https://duneanalytics.com/momir/Perpetual-Protocol

Perpetual 上的机器人买卖

假如 Perpetual 没最大限度降低预言机的用,那样这样大体量的机器买卖 / 量化买卖是不可能存在的。

vAMM 仅每小时用一次预言机,预言机允许机器人纠正 Perpetual 和其他协议之间的价差。近期,Perpetual Protocol 发表了一篇文章和代码,帮用户在平台上运行我们的机器人。

刚开始,Perpetual 的大多数买卖量仅由少量几个买卖员贡献。0x1a48776f436bcdaa16845a378666cf4ba131eb0f 从第一天起就一直确保 vAMM 价格准确。Perpetual 上线的前十天,该地址持续产生了约 90% 的买卖量。

Source: IOSG Ventures; https://dune.xyz/queries/114916

然而,买卖是一个零和游戏,假如没他们可以买卖,这个地址的买卖动机是什么?因此,这个地址可能是一个仅用来拉高 Perpetual 数据和证明 vAMM 定义的内部地址。

然而,近期协议对 0x1a48776f436bcdaa16845a378666cf4ba131eb0f 的依靠性要小得多,通常来讲,此地址的贡献低于总量的 15%。机器人的数目也显著增加,尤其是在 3 月份与 Hummingbot 集成之后,现在天天有 50 多个机器人按期角逐。

Source: IOSG Ventures; https://duneanalytics.com/momir/Perpetual-Protocol

最大限度地降低预言机的用和大型机器人买卖使 Perpetual 成为 DEX 衍生品的第一大角逐者。然而,最让人担心的点是他们没办法吸引更大的用户群。现在没一个 DEX 衍生品可以吸引很多用户,因此这个赛道还有角逐机会。

Perpetual 正在从刚开始的设计向前推进,并筹备在 Arbitrum上发布 v2 且借助 Uniswap v3 作为实行层。相对于初代版本,Perpetual 的最大升级是 DEX 的免许可特质、交叉保证金引擎,与成为 Uniswap v3 生态系统一部分带来的有哪些好处,其中资本效率和更大的散户基础是非常重要的变化。

去中心化的金融 衍生品还未爆发是什么原因

在 Uniswap 等其他 AMM 机制等的带领下,现货市场变得十分的兴盛。而 DEX 协议们却尚未找到打开衍生品买卖市场大门的钥匙。在最高峰阶段,去中心化的金融 协议的现货买卖额可达到最大型中心化买卖市场买卖额的 40%。这是一个相当可观的数字,特别是一年前 去中心化的金融 在整个行业中并没获得太多关注的状况下。

另一方面,去中心化衍生品买卖和中心化衍生品买卖相比更是没办法抗衡,前者买卖额仅仅只占据了后者买卖额的 0.2%。

Source: IOSG Ventures; Data Source: Coingecko API 

去中心化衍生品买卖市场仍处于萌芽阶段,大部分协议现在正在开发中,或近期刚刚推出,如 dYdX 的 Starkware 版本。开发进程相对较慢是由于衍生品买卖比现货市场或者单纯的代币 swap 要复杂不少,这中间会涉及一系列的风险管理,保证金买卖,清算机制与稳定的喂价机制等。

譬如,Synthetix 虽早早在 2021 年就上线了,但今年晚些时候才筹备在 Optimisim Layer 2 上开始期货买卖。Synthetix 开创者在近期写的文章 -《 Frontrunning Synthetix: A History》中就非常不错的概要了在开发一个杠杆交易网站可能会遇见的挑战。

在 Synthetix 的前 50 个改进建议中,25% 都在解决抢跑的问题。在 2021 年的时候,抢跑的事件差点让 Synthetix 从 去中心化的金融 世界中消失,其中的一个机器人有机会从喂价失败中抽取了 110 亿个 s以太币!还好 Synthetix 团队准时发现并冻结了协议,防止了更糟糕的结果。抢跑者会察看ETH Mempool 并以此判断下一个区块的更新后的预言机价格,接着他们会借助这部分信息去提交一个具备更高 gas 成本的买卖。

考虑到衍生品买卖是一种杠杆买卖,并且衍生品协议也会重度依靠预言机,所以在目前阶段,风险管理对不少协议来讲几乎是一件非常难做到的事情。

衍生品的将来进步

有些解决方法有在设计协议时降低其对预言机的依靠,适应现在的技术限制或等待基础设施的提高。

大部分的协议选择了后者。因此,dYdX 选择了 Starkware,Synthetix 选择了 Optimism ,MCDEX 等待在 Arbitrum 上线,Perpetual 在 xD人工智能 上运行其 v1 版本,同时筹备在 Arbitrum 上运行其 v2 版本,还有不少协议选择在低延迟的公链如 Solana 上发行。

主要的风险

考虑到大多数的衍生品协议是使用的是流动池和对手方买卖机制,所以限制在ETH  Layer1 上的抢跑风险变得至关要紧。

因为其拥有更高的吞吐量,Layer 2 可以达成预言机低延迟,因此大概可以阻止抢跑。同时 Layer 2 上也可以支持包括 Synthetix 和 MCDEX 在内的更复杂的去中心化杠杆买卖协议的运行。当然,因为杠杆用途这部分协议的预言机风险也被放大,任何小的错误或任何复杂的套利者玩弄系统都可能导致很大的损失。

即便 Perpetual v2 不选择预言机而选择活跃的流动性提供者去提升资本借助率,仍然会有套利带来损失的风险。

不一样的是,在 Synthetix 或者 MCDEX 中,风险是系统的并且可能影响整个池子,但在 Perpetual 中,风险被限制在了个人流动性提供者之中。Perpetual 能在多大程度上缓解这一问题,非常大多数取决于尚待开发的 LP 方案水平。

概要

基础设施的进步加上不断进步的革新设计给了大家信心,在不久的以后,去中心化衍生品交易平台会慢慢的赶上中心化衍生品交易平台,并夺走它该有些市场份额。

总之,从长远来看,衍生品买卖可能成为 去中心化的金融 世界中的主流,甚至跨越数字货币市场,直接与传统金融角逐。然而,大家仍然处于马拉松赛跑中的开始阶段。虽然套利对赛道的进步是积极的,由于它们确保了价格效率并为 AMM 协议创造了真实的数目,但最后能获得胜利的是可以获得最大用户群体的项目,可能是一般的散户、巨鲸,也会是寻求对冲或投机不同资产的机构资金投入者。

为了达到大规模应用,生态系统的可组合性,与在社区驱动的无许可上市、抵押品灵活性等特征,都会发挥重要用途。流动性或资本借助率的考虑在对商品的需要可能是第二的。也就是说在商品进步初期,衍生品协议应该更重视考虑满足社区的需要而不是考虑怎么样最大化 比特币 买卖的流动性。当然,这部分原因在衍生品竞赛后期阶段可能成为重要的差异化特点,也是吸引机构资本是什么原因。

致谢:

感谢 Xinshu Dong 、Yenwen Feng 、Liu Jie 与 SynFutures 团队提供的宝贵建议。

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